全球疯抢光刻机

图：ASML财报汇总，来源：企业财报，锦缎整顿

整体来看，ASML四时度财报表示相当夸大： 其本身产品相对单一，很难出现单季度营收大年夜幅超预期的情况，但最关键的是新订单额却录得了远超预期的表示。

此前大年夜摩在财报前瞻中，计算了台积电、三星、海力士、美光等主流下流客户的本钱开支增幅，给出了相对“激进”的新订单猜测，估计四时度新订单额在72.7亿欧阁下。

但显然下流客户，甚至全部AI行业的Infra预期要狂热的多，四时度ASML的新订单额达到了恐怖的131.58亿欧，不仅持续两个季度同比接近翻倍，更是比大年夜摩的“乐不雅”预期还要赶过80%。

治理层对于2026年明显充斥信念，全年给出的指引落在了340-390亿区间，以中位数来测算，估计2026年全年阿斯麦的营收增速可以或许达到12%，将来1-2年内，单季度保持双位数增长可能是常态。

相对应的，有了扎实的订单额支撑，ASML治理层对新一年的指引进行上调，估计2026Q1的营收在82-89亿欧阁下，2026全年能达到340-390亿的区间，指引区间中位数也要略高于大年夜摩的预期，同时毛利指引也保持在了51%-53%的相对高位。

总结来看：

·AI基建展示了较强切实其实定性，ASML营收增速预期拉满，结合新订单量，至少在2027年不会出现明显的下滑。

·存储芯片依然有不小的缺口，新订单占比已经跨越了逻辑芯片，并且有持续增长的趋势。先辈制程产品增速迅猛，成熟制程同样回暖，芯片行业整体的成本可能还会晋升。

·ASML中短期内会经历甜美期，但经久来看，须要当心AI行业整体成本沉降的可能。

具体财报分析如下：

1.营收净利均立异高，AI基建切实其实定性逐渐加强。

ASML的营收相对透明，第四时度整体的营收97.18亿欧元，在高基数下同比增长4.9%。

收入指引层面，治理层给出了相对乐不雅的指引，2026年Q1的指引区间82-89亿欧，以中位数测算，估计2026年第一季度ASML的营收增速能达到11%阁下。

ASML首席履行官Christophe Fouquet明白表示，阿斯麦的客户，近一段时光来对中期市场形势的评估明显转向积极，对AI相干需求可持续性赐与了更强的预期。

那么相对应的，对于ASML而言，保持高本钱开支，扩产，合营下流客户的基建需求，天然而然会取得更高的利润回报，四时度的优良表示可能仅仅是个开端。

2.新订单量大年夜超预期，存储芯片已成为主流本钱开支偏向

四时度ASML的新订单额达到了恐怖的132亿欧元，远高于市场预期73亿欧。此前大年夜摩的调研申报中，分别统计了ASML主流客户本钱开支的指引：无论是三星、海力士、台积电等等主流厂商新一年本钱开支预期增速都达到了20%以上。

图：ASML单季度新订单额趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

显然实际情况加倍夸大，对于临盆设备的基建投资，已经到了猖狂抢产能的程度。 新订单构造中，四时度新订单，End-use（最终用处）中逻辑类占比从53%降至44%，而存储类从47%，晋升至56%，要知道这照样在存储芯片本身就高速增长的情况下。

并且EUV的订单增速明显更高，也就说HBM4这类刚需EUV产能的产品，实际的市场需求还未被完全释放。估计本轮存储周期，很可能还未见顶，或者说还会保持相当长一段时光的高位，至少到2027年前不会出现明显转向。

HBM的技巧壁垒（需EUV 多次曝光工艺）决定了其设备需求的刚性，即使将来存储行业出现周期性波动，HBM 扩产仍将是 ASML 订单的 “压舱石”。

然则假如结合收入来看，其实整体的费率明显摊薄，本年四时度ASML的发卖治理费率为3.9%；研发费率为13%，同比增长都不到100个基点，环比更是分别降低了17、177个基点。

图：ASML新订单用处构造趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

从ASML单季度的收入机构来看，EUV的产能几乎被完全释放，四时度固然EUV的收入占比从新回到48%的高位区间，然则从发卖数量来看，ArFi销量并没有下滑，重要的驱动力照样EUV交货、确认收入提速，从产品层面来看，无论是先辈制程（EUV ArFi产品），照样成熟制程(KrF产品)都有不错的增量。

四时度还有一个明显的趋势，就是美国本土的半导体系体例造本钱开支在逐渐落地，从ASML财报收入侧来看，美国地区收入从6%环比晋升至17%，当然中国依然是第一大年夜客户，只不过收入占比从42%下滑至36%。

图：ASML单季度收入地区构造，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

ASML 2026开年以来，已经累计上涨了36%，四时度财报一出，股价夜盘大年夜涨10%，不到一个月的时光内，PE-TTM从40倍飙升至60倍，然则从订单数量来看，这部分估值溢价估计会被很快消化。

3.费率持续摊薄，利润率明显晋升。

除了新订单外，另一个抬升ASML财报预期的是利润指标，四时度来看，无论是毛利率照样净利率，ASML的实际表示都明显优于分析师预期。

毛利层面，2025年Q4平均毛利率达到了52.2%，比大年夜摩分析师预期高了40个基点，同比高了50个基点，小幅增长，因为家当特点，固然新订单需求持续激增，但并不会在短期内直接反应在毛利率上。

图：ASML单季度毛利及毛利率趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

四时度ASML的发卖及治理费用、研发费用分别录得3.8亿欧及12.6亿欧，同比分别增长18%及13%，增幅并不小。

是以，ASML的实际净利率是晋升的，单季度净利润率达到了29.2%，环比增长了95个基点，同比增长了15个基点，保持在了30%阁下的高位。

图：ASML单季度费用及费率情况，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

假如以收入构造回推估算，四时度单台EUV均价（含办事）约为3.33亿欧元，环比增长了5%阁下，ArFi产品单台均价同样增长了2.1%阁下，EUV及ArFi产品均价接近汗青最高位。

4.不只是EUV，芯片全家当链都在涨价

本季度ASML收入构造中，光刻机收入达到了75.84亿欧元，办事类收入达到了21.34亿欧元，分别占总收入的比重为78%及22%，明显产品类收入大年夜幅度放量，而办事类收入保持在了稳定高位。

图：ASML单季度分营业收入趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

从产品构造来看， ArFi产品出货37台，ArFi出货量保持在了汗青高位，单季度40台可能是现阶段产能极限。而EUV四时度确认收入的数量达到了14台，与客岁同期持平。

图：ASML EUV及ArFi产品均价推算，来源：企业财报数据，锦缎研究院测算

图：ASML单季度营收趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

毕竟从四时度的发卖来看，并不是只EUV表示优良。ArFi产品2025年的出货量甚至高于2024年，并且四时度成熟制程产品也出现了回暖晋升，以KrF为例，四时度出货量达到了29台，而三季度仅有11台。

本年一月以来，国产成熟支撑的半导体厂商，也开端涨价，中微半导、国科微在本周陆续宣布了涨价函。ASML财报也印证了这一点，固然EUV增速迅猛，然则四时度新订单占比中，EUV从66%降低至55%，解释其他产线产品也是供不该求的状况。

而需求量更高的EUV，单台冲破3.5亿欧的售价似乎并不是什么难事。

5. 中短期无忧，但需当心潜在的成本沉降逻辑

总结而言，单从ASML的四时度报来看，中短期内没有任何槽点，无论是增速、费控、照样订单量，亦或是EUV的弗成替代性。

然则今朝ASML的估值很可能达到60x，甚至更高，那么就不得不去推敲其经久价值。昨日上午，OPEN AI开创人奥特曼在旧金山和开辟者对话中，侧重谈及了AI成本问题：他认为到2027年，大年夜模型的成本会明显降低。

其实很好懂得，假如Infra的成本过高，肯定晦气于技巧普及，而今朝单一大年夜模型的scale up并没有冲破性成果，Infra更强的企业，也没有造出明显领先同业的产品，经济效益在明显下滑。

反倒是那些致力于算法调优，精细化运营的大年夜模型厂商，取得了不俗的成就，比如单位成本更低的Deepseek。而奥特曼明白表示，将来大年夜模型的成长偏向是“补齐短板”，比如今朝相对较弱的写作才能。

那么假如终端厂商，不再痴迷于Infra，而是聚焦于算法的比拼，那么对于最上游的ASML来说，可能并不是一个好消息。但这似乎又弗成避免，因为汗青上所有技巧的迭代成长，都邑经历成本沉降的过程。

图：ASML单季度产品收入构造趋势，来源：企业财报，锦缎研究院整顿

高光之下亦需沉着核阅。跟着估值攀升至汗青高位，市场已提前反应了诸多乐不雅预期。经久来看，半导体行业周期波动、技巧路线变迁、以及下流AI应用从“硬投入”转向“软优化”，均可能在将来逐渐影响设备需求的强度和持续性。

投资者在拥抱增长的同时，或许也须要保持一份清醒。