微软：单季经营现金流约357.6亿美元，同比增长60%，重要受云营业驱动；自由现金流约59亿美元，明显低于市场此前预期的双位数百亿美元程度。
分析本次财报不难看出，科技巨擘将本钱支出情况与现金流本相摊牌后，不出料想地将市场情感从AI狂欢，打成了AI基建的泡沫预演。
超前投资构造，一把梭哈了？
今朝，亚马逊颁布了2025财年第四时度及全年财报，微软颁布了2026财年第二季度财报，Google颁布了2025财年第四时度及全年财报。
本钱支出（Capital Expenditure， CapEx）狂飙
亚马逊：估计2026年的本钱支出将达2000亿美元，远超分析师1447亿美元的预估，也比公司2025年预估的1250亿美元赶过60%。
微软：单季度本钱开支375亿美元，同比增幅约66%，同样超出市场预期。
Alphabet：2025年Q4的本钱支出约为279亿美元，年化约1100亿美元；同时筹划将2026年的本钱支出1750亿至1850亿美元，大年夜约是2025年的两倍。
Oracle：筹划在2026年经由过程债券和股票发行相结合的方法筹集450亿至500亿美元资金，用于云基本举措措施扩容。为此有分析师认为，Oracle到2028财岁终的累计本钱开支将达到2750亿美元，其总债务可能跨越4000亿美元。
Meta：估计的“2026年本钱支出在1150亿至1350亿美元”。
折旧资产将在3~5年后影响收益
整体来看，五家科技巨擘合计本钱支出在2026年预期将达到6000亿至7000亿美元。
自由现金流（FCF）提前透支
亚马逊：以前12个月，经营现金流1395亿美元，同比增长20%；同期自由现金流仅112亿美元，同比大年夜跌71%。
Alphabet：以前12个月，经营现金流1647亿美元，同期自由现金流约733亿美元；Q4经营现金流524亿美元，创记载，同期自由现金流约246亿美元。
整体来看，三家科技公司经营现金流都很不错，但在巨额本钱开支下，自由现金流均被大年夜幅紧缩。
摩根士丹利分析猜测，2026年在AI基建投入翻倍背景下，科技公司的自由现金流将进一步锐减，个中亚马逊2026年的自由现金流将出现赤字并达到170亿美元。
实际情况已经上演。Alphabet公司在客岁11月发行了250亿美元债务，其经久债务在2025年上升到465亿美元。而近期，亚马逊提交文件显示可能会寻求经由过程股权和债务融资来筹集资金。
本次财报，微软指出，其巨额支出中，约三分之二用于办事器（GPU/CPU）等短期折旧资产；Google的2026年本钱支出中，有约60%用在办事器，其余40%用于数据中间及收集设备等经久资产。
比拟之下，Oracle、Meta等本身现金流更低于亚马逊、微软、Alphabet三家公司，持续增高的本钱开支已迫使其增发债券。例如Oracle方才完成250亿美元债券融资以支撑其云资本扩大。
早在2022年，云厂商就已经开端延长办事器、芯片等折旧资产的操作，以进步短期账面利润。
微软在2022年将其办事器和收集设备的应用寿命从四年延长到了六年；Alphabet在2023年将其部分办事器和收集设备的生命周期延长至六年；甲骨文在2024年将办事器应用寿命从五年延长到了六年；2025年，Meta宣布将其办事器估计应用寿命从五年延长到了五年半；亚马逊在2024年将办事器应用寿命从五年延长到了六年，又在2025年将部分办事器设备的应用年限从六年缩短至五年。
IDC申报曾指出，“假如企业不及时进级办事器，并且迁延时光跨越最佳刻日（四年或更短），累计运营成本会敏捷增长。”这意味着，延迟改换办事器可能会带来包含安然风险等新的隐性成本。
豪赌激发市场不安
从客岁事首年代的DeepSeek时刻，到如今的Antropic，华尔街已经集体将这场AI军备赛视为一场豪赌，甚至激发了当前市场上的AI泡沫惊恐。因为这让所有的科技企业身陷个中，几乎所有的AI营业还没有实现盈利就已经前期投入数十亿美元资金，且可能须要多年才能实现回报。AI军备赛忽然就变成了如今就必须要打赢的战斗。
事实上，若何断定科技公司对AI算力的投资是否过高，这个问题一向就有争议。
可以换个角度，从AI算力的应用方推敲。以前一年，OpenAI与微软、亚马逊、Google、Oracle等都签订了价值昂扬的云合同。
例如，OpenAI与Oracle签订的3000亿美元合同，个中约1560亿美元属于Oracle须要先行承担的硬件支出，再经由过程多年算力租约向OpenAI收回，同时OpenAI只须要付出最低金额，相当于提前锁定将来多年GPU机房。有传闻称，OpenAI已经等不及正把部分订单退回给微软、亚马逊。
研究机构Epoch AI认为，OpenAI的研究支出性质决定了它将永远面对资金缺乏的问题，因为一旦某个模型版本开端盈利，就须要投入资金进行新的开辟。一些分析师认为“OpenAI将在将来18个月内耗尽资金。”而在客岁11月，就有分析师预警，OpenAI在云范畴的投资已经达到了与其收入程度不再相符的程度。
此外还有分析师认为，这种多云安排并非OpenAI所声称的“为知足将来的需求而进行扩大”，而是为了确保没有任何单一故障点会威逼到其运行才能。因为OpenAI签订的合同并非基于当前的应用量或盈利才能，而是基于将来巨大年夜但尚未证实的增长预期。这种情况下，OpenAI必须持续大年夜量依附外部本钱，无论是经由过程风险投资、债务融资照样上市。
那么，对于科技公司而言，拿下大年夜额订单只是第一步。OpenAI科技公司的算力采购与云办事合同，平日也是签多年框架协定+商定最低应用量，这些未用额度在短期都只能算潜在收入或合同负债。此外，这些合作关系背后还有科技巨擘之间复杂的股权置换问题，经由过程高扣头交易，形成全部轮回交易机制，例如微软持有OpenAI 27%的股份。
近期，为了能完成交付，仅在资金侧，Oracle今朝已经开端猖狂假贷、卖掉落Cerner，甚至裁人。对于安排数据中间，除了抢地、抢GPU外，还要抢电——须要足够的电力基本举措措施来周全安排其拥有的GPU。
一些CoreWeave等新云厂商已经经由过程微软等科技巨擘，签下经久GPU/电力租赁协定，以赞助这些巨擘在电力受限的情况下实现扩容。
假如没有实际的预备工作，所有这些合同协定都邑一发千钧。
当风险传导至客户
当AI变成一种弗成猜测的风险投入，可能最担心的不然则华尔街投资者，而是基于这些AI产品承载了真实营业的客户。
Greyhound Research的分析师认为，今朝微软Azure的毛利率在比来几个季度有所下滑。除非客户盈利才能大年夜幅晋升，不然这种情况是弗成持续的。这将影响微软的客户策略。
今朝微软已经撤消了企业协定中经久存在的批量扣头，续约时的价格灵活性也明显降低；同时，绑缚发卖越来越严格，自力产品除非与AI结合应用。
该分析师认为，不选择AI的客户可能会见临日常应用对象立异路线图停止不前的风险。为此，企业必须要认清这种迹象：微软并非在很直接地威逼要撤消Word或Teams这类对象，而是在奇妙地将其与AI应用打包并从新设计定位。对于非AI类的产品投入将逐渐减缓，贸易条目也会加倍苛刻。
那么，尽管进步资产应用寿命是科技公司进步账面利润的重要手段，但跟着基本举措措施加大年夜投入，折旧成本在将来3~5年内集中表现，其利润和现金流很可能会被运营成本和折旧成本吃掉落，拉低整体利润率。
选择用上AI的客户，意味着主动选择AI为先。那么，客户就须要细心审查成本，不仅是前期订价，而是全部生命周期成本，包含进级AI所需费用，运行AI应用推理所需的云计算资本，集成和安排工作。
“假设用户会持续应用，在企业不合本能机能部分以及不合城市的团队对AI应用的采取率并不均衡，但订价很少能反应出这种细微差别。同时，企业也须要加倍灵活，必须争夺许可模型切换、办事弃用解救办法和退出条目，这些都是已经影响到客户的实际问题。”该分析师指出。
从客户到企业，所有人都逃不过AI巨浪的裹挟，也终将回归实用价值属性。
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